物流交通运输行业研究报告之快递物流

   日期:2019-04-02     来源:网络    作者:佚名    浏览:87    
内容摘要:原标题:物流交通运输行业研究报告之快递物流 观点一2019年全球宏观经济面临较大不确定性,国内经济增速降档的大背景下,交运板
原标题:物流交通运输行业研究报告之快递物流
        观点一

2019 年全球宏观经济面临较大不确定性,国内经济增速降档的大背景下,交运板块偏周期品的板块,如航运、海运、港口难以从需求端主导投资,市场更多关注周期板块的产能端改善带来的投资逻辑;成长板块则依旧为快递物流板块,快递行业受拼多多拉动,成长性依旧较强,在一线快递增速均大概率超行业的背景下,我们认为低估值快递如申通圆通存在估值修复空间;物流板块中化工品物流细分板块密尔克卫能够以产定销,快速成长。

快递物流:快递是交运中较为稀缺的成长性板块,拼多多带来的业务增长刺激了 18 年行业增长,随着拼多多件占快递比重超过 20%,其对快递业务量的整体拉动能力将会进一步加强。我们认为 19 年以拼多多为代表的电商蓬勃发展将会继续带动快递行业增长,增速有望维持 20%以上,同时一线快递增速大概率将快于行业,集中度继续提升。我们看好 A 股电商快递公司的增速,投资上看好增速超预期带来的估值修复,推荐圆通、申通,关注韵达以及顺丰。

物流个股上,我们精选优质成长标的密尔克卫。公司专注化工品物流行业,具备货代、仓储与运输的综合物流能力,自下而上地看,公司与头部客户合作稳定,仓储节点投放行为与头部客户产能投放关联度高,能够做到以需求定产能,成长逻辑强;自上而下地看,化工品物流市场为典型的大行业小公司,在天津港爆炸案后监管收紧,利好行业集中度提升和规范性较强的头部公司胜出。

观点二

我们认为 2019 年主导快递行业投资的因子将会是公司增速。复盘过去快递行情,增速多次成为开启快递板块行情的因子。展望 2019,我们认为:

行业增速延续高增长:受益于拼多多的快速成长,行业增速仍将维持较快水平。我们认为在用户端仍有空间挖潜、供给端拼多多开始大力扶植厂家的背景下,拼多多件将维持高速增长。假设拼多多/淘系/京东件增速分别为 60%/15%/30%,我们预计 19 年行业增速中枢在 22%;

一线快递增速大概率将超过行业:过去几年上市快递增长速度超过行业,带来 CR6 的快速提升,其背后因素在于一线快递更强的网络韧性、更大的规模和资产带来更低的成本,2018 年底 CR6 水平在 72.3%,剩余份额属于京东+EMS、小包裹(天天全峰等)、大包裹(优速德邦等)以及部分小区域快递,我们认为二线快递仍有份额可以挖掘,一线快递增速将继续强于行业,因此上市公司增速指导意义强于行业增速;

顺丰的综合逻辑:顺丰逻辑与电商系快递不同,时效件中的商务件占比较高,使得 18Q4 起公司月度增速受到影响,但公司的长期逻辑依然在于绑定 B 端客户,发展综合物流能力,因此我们更看重公司新客户的拓展、供应链能力的深化以及由此而来的收入增长。

观点三

中国快递业以电商需求作为最大来源,因此快递量增长预测与电商需求的变化息息相关,这一部分我们回顾 17-18 年变化,并对 2019 年包裹量作出自下而上的预测。我们的预测逻辑从交易额开始,进而通过订单金额预测订单量与包裹量。过去对中国快递业带来极大变化的是来自于拼多多平台的件量,拼多多的飞速成长极大刺激了快递增量,使得 18 年行业增速超出预期,我们认为这一趋势在 2019 年将会继续持续。

报告

交易额结构

2018 是快递行业巨变的一年,拼多多的横空出世,电商领域的战局远未尘埃落定,也使快递业务量的来源变得更加复杂。

我们在此试图量化电商格局变化对快递业带来的影响。我们遵循的方法论是,从 GMV→每单金额→订单数量→包裹数量的推断路径,我们的第一步工作是估算 2017-2018 年淘系(天猫+淘宝)、京东以及拼多多各自的 GMV 规模。

1)淘系(天猫+淘宝)GMV 方面,由于阿里巴巴的财年并非自然年,因此我们将 FY2018 (20170401-20180331)所披露的 GMV 近似看成 2017 自然年的 GMV,FY2019 与 2018 之间的关系以此类推。对于 2018 年,考虑拼多多冲击、宏观变化以及电商增速的自然衰减,我们给予天猫/淘宝平台 GMV 分别 30%/15%的同比增速,在此假设之下,天猫+淘宝 2017/2018 年 GMV 分别为 4.82/5.86 万亿,增速 22%;

2)京东 GMV 方面,2017 为准确数字,2018 年为根据 1-3Q2018 累计数字进行的年化假设,在我们的估算下,2018 全年京东 GMV 增速在 35%,2017/2018 年 GMV 分别为1.23/1.66 万亿;

3)拼多多 GMV,来自其 IPO 与 FPO 说明书,为准确数字,分别为 1412/4716 亿;

4)其他平台 GMV 合计数据由国家统计局披露的网络零售总额减去前 4 大平台得出。

包裹量结构

但从交易额到包裹,其中还需经过“单个包裹对应商品货值”的一跃。在不考虑订单合并与拆分的情况下,我们将订单数量近似看做包裹数量,那么每单金额也就等同于“每包” 金额。此时我们会发现,由于拼多多远低于同行的每单金额,使得其在快递业包裹中的占比远高于其 GMV 占比。

对于订单金额,我们做出以下定量假设:

1)淘系:我们同样用双十一数据估算全年。根据星图 2018 年双十一数据,天猫+淘宝全天 GMV 达到 2135 亿,产生包裹量 10 亿以上,粗略计算,每单金额 213.5 元,略低于全网水平;2017 年双十一,淘系 GMV/包裹量/每包裹金额分别 1682 亿元/8.13 亿件/207 元。

2)京东:京东以 3C、家电、品质商超为主打,2016 年订单金额 411 元/单,且处于上升通道中,因此我们以 500 元/单作为 2017/2018 京东的每单金额。

3)拼多多:根据拼多多 FPO 说明书,拼多多 FY2017/2018 每单金额分别为 33/42 元。

总结:我们已经大致估算出了前四大电商平台 2018 全年的 GMV 金额,按此推算,18 年淘系、京东与拼多多这几大平台所产生的包裹数量,近似占快递业比重分别为 54.2%、6.5%与 21.9%。拼多多以一己之力拉高了前几大电商平台包裹的占比。

 
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